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回望中国创投 20 年，他们曾经是拓荒者。 15 年前，他们漂洋过海远道而来，开始深耕中国; 15 年后，他们依旧持续押注中国，成为中国新经济浪潮的最大赢家。他们是——美元基金。

这是中国创投圈最活跃的一股势力。一个最具有说服力的表现是，近两年的人民币募资寒冬下，美元基金步伐依旧稳健。清科研究中心统计， 2019 年前三季度完成美元基金募集的共有 13 家，除了红杉中国、华平投资、红点中国、光速中国等老牌机构外，还有源码资本、云九资本、襄禾资本、渶策资本等新兴力量。

因为美元基金的大举进入， 2005 年成为一个被载入史册的年份。那一年，红杉资本携手沈南鹏共同创办红杉资本中国基金;“投资女王”徐新离开霸菱投资，创办今日资本集团;张磊带着耶鲁大学捐赠基金的一笔启动基金回国创立了高瓴资本;还有红点中国、北极光创投、赛伯乐中国投资基金等纷纷成立，开始了美元基金在华拓荒历史。

那是一个群星闪耀的时代。在 2006 年的清科年度论坛上，沈南鹏、徐新、邓锋.....一众日后叱咤中国创投江湖的人物，相聚一堂，畅想着中国创投行业的前景。他们也许不会想到，日后美元VC几乎包揽了所有中国互联网巨头，缔造了中国创投史上一个个经典案例。

拓荒者们

那年，美国顶级VC组团入华

看好中国市场，不过是历史的重演。

由于一场多家硅谷知名风投机构的中国行，很多人把 2005 年称作是中国VC/PE行业的一个分水岭，事实上， 2004 年上半年一切就已经开始了。

2004 年 6 月，硅谷银行组织了包括红杉、凯雷、红点、经纬创投、NEA、KPCB、DCM等 25 家美国知名风投团队前来中国考察。

“当时我们拜访了北京和上海的科技园区以及创业企业，这个行程安排可让硅谷VC开了眼界，并重新审视他们在中国的策略。” 2005 年加入红点创投的袁文达可以说亲身参与并见证了这一历史事件。

风险投资的种子自此埋下。 2005 年年初，各大硅谷机构开始在国内落脚。有的成立了独立的基金，比如，红杉资本携手沈南鹏共同创办红杉资本中国基金，朱磊与NEA(恩颐投资)共同创办赛伯乐中国投资基金;有的设立了办公室，比如红点创投由袁文达只身回到上海开设中国办公室。还有的人直接选择离职“创业”。同为考察团一员的邓锋，成立独立品牌北极光创投。

同样在那一年，徐新离开霸菱投资，创办今日资本，开始了“投资女王”之路;张磊带着耶鲁大学捐赠基金的一笔启动基金回国创立了高瓴资本;阎焱获得了原软银亚洲的唯一LP思科集团的支持，创立了第二支基金——软银亚洲投资基金二期，同时软银亚洲也更名为软银赛富。

《中国创投简史》记录了一个有趣的细节：后来，阎焱将在国际资本市场成功的募资经验分享给了老朋友IDG的熊晓鸽、周全，以行动告诉他们，凭借我们自己的力量也可以募到资。IDG在更早之前就进入了中国，这家创立于 1992 年美国波士顿的投资机构，在它出生的第二年( 1993 年)就进入了中国，成为了第一家进入中国的外资投资基金，成立首支美元基金。在 2005 年之前，IDG已经投出了腾讯、百度、携程、搜房、搜狐等一系列赫赫有名的互联网公司。

一大批海外精英投资人才投身到中国创投行业，可以说，那是一个群星璀璨的时代。随着群雄正式登场，美元基金在中国发展的黄金时代也正式到来。

2005 年成为了美元基金在中国诞生的元年。清科研究数据显示， 2005 年，活跃在中国的中外创投机构共募集到 40 亿美元的基金，相当于过去 3 年募集资金的总和。

如今，老牌美元VC们在谈到当年美元基金进入中国时不约而同用到了一个词——拓荒。

“在中国创投行业还处于蛮荒时期的时候，美元基金来到中国开拓疆土，把美国数十年积累的风险投资经验引入中国。”作为最早的拓荒者之一，宓群在加入光速创投之前就嗅到了美元基金在中国的发展潜力。

远道而来的拓荒者们感受到一个巨大的市场经济体崛起的机会正在酝酿中。对于这些美元VC而言，捕捉到下一个携程、盛大和百度，是他们来中国的投资使命。

踏上本土化征程

从未间断的自我改良之路

同历史上的许多舶来品一样，美元基金进入中国同样存在水土不服的挑战。独立，成了一些美元基金进入中国时就定下的目标。

这段往事，沈南鹏印象深刻。据中国企业家杂志报道，2005，红杉资本找到沈南鹏，“当我们和红杉美国合伙人在旧金山见面，红杉资本两位执行合伙人跟我说，每个地方只有独立决策才能发挥团队最大的能力，保证决策准确性。”沈南鹏曾回忆道，除了全球视野之外，红杉中国的运营从一开始就被贴上了本土运营和本土决策的烙印。

2008 年，宓群加入美国光速时提出的唯一要求就是：让光速中国的决策、运营完全独立出来。最终，他用了三年时间实现了这一目标。

宓群在谷歌多年的工作经历让他提早就预判到美元基金本土化的必要性。“在担任谷歌中国首席代表时，我们每次在中国推行产品战略都需要和美国总部商量，这个沟通过程需要很高的成本。”

即便在刚进入中国时没有选择独立运作，随着中国市场的不断发展，探索美元基金在中国本土化的有效路径，也渐渐成了摆在所有美元基金面前的一个课题。

2015 年，红点创投进入中国整整十年之后最终选择将中国团队独立出来。“中国创新创业环境发生了巨大改变，越来越多的本土创新出现，中国创业生态本质已经发生变化。”袁文达说，“我们需要适应这种变化。”

事实上，早早就独立的美元基金们依然在不断主动地进行自我改良。 2009 年创业板成立以后，本土人民币基金迅速崛起，美元基金开始集体探索人民币基金业务。

据北京德恒律师事务所合伙人郭卫峰回忆：“当时外资投资机构一见面就互相问，你有人民币基金吗?国内当时创业板刚开，市盈率很高，大家都想着尽快上市，而有外资成分就会很麻烦。”

以红杉为代表的美元基金相继成立了人民币基金团队，这直接推动了人民币基金的大爆发，并且此后多年人民币基金从规模和数量上一直对美元基金呈碾压之势。

自那时起，双币基金就成为中国创投行业不可逆转的潮流，美元基金的主体也更加多元化。 2010 年，本土VC/PE向全能型发展，开始发起设立美元基金，两条腿走路，本土VC/PE迈向国际化。作为本土VC代表，达晨在 2010 年完成首支 1 亿美元基金募集，与此同时，东方富海，同创伟业也开始筹划设立美元基金。

他们投了拼多多、趣头条、美团点评

这些公司在美国看不到

过去 15 年，机遇重重的中国市场成就了一批美元基金，围绕着copy to China的核心打法，美元基金在中国创投史留下一个又一个神话。

在中概股电商公司中，红杉中国包揽了中国前三大电商平台，阿里巴巴、京东、拼多多，红杉也是唯一一个同时投资了TMDP(今日头条、美团点评、滴滴、拼多多)的公司。红点中国捕捉到了奇虎360、趣头条、乐逗游戏。光速中国则出手押中了美团点评、拼多多、拍拍贷、融360。

更为重要的一点是，美元基金在中国成长之快，已经足以反过来影响美国风险投资行业。

在光速中国团队独立出来之后，光速的印度团队借鉴了中国团队的经验，最终也独立了出来。目前，在光速品牌下，有光速中国、光速美国(包括以色列地区投资)和光速印度三家独立机构，资源共享但各自独立募资、决策、投资。

“我们投了拼多多，这样爆发性增长的公司在美国很难看到。光速的美国和印度团队都在学习中国的社交电商模式。”宓群表示。

中国模式正在输出，既有风险投资的运营管理模式，也有创新创业的商业模式。

当年，作为拓荒者的美元基金在中国寻找美国成功商业模式的对标者，如今，在很多美元基金投资人看来，中国模式正在输出，而不再是复制美国。目前中国服务、硬件、技术相关的种种创新基本上与发达国家同步发生，“copy from U.S.”已成为历史。

“对于美元基金而言，现在最大的挑战是要跟上中国市场的变化。相比较二十年前，中国的创业生态已经改变，很多创新模式是美国不具备的，比如我们投的趣头条。我们关注到新的有独特消费喜好的人群已经出现，与此同时在前沿技术方面，中国也存在弯道超车的机会。”袁文达认为。

近年来，国内美元VC纷纷出征海外市场，都是抱着一个共同的愿景，希望能在海外市场寻找到copy from China的机会。其中，印度最具代表型。

在很多美元VC投资人看来，印度就像是曾经的中国，当年在中国市场上爆发的互联网红利会同样在印度上演。很多VC在海外选择项目时，倾向于选择出海的中国团队，这些团队在国内经历过洗礼，有自己的打法，更容易在一个新兴市场获得胜利。

2018 年，启明创投合伙人黄佩华 3 次踏上印度这块土地，谈成了 2 个项目：一个跨境电商公司和一个在线阅读平台。“中国有很多模仿美国互联网的产品。我们有中国版的Quora(知乎)，中国版的Youtube。之后，我们看到了中国的惊人增长;当PC互联网逐渐发展到移动互联网时，我们也参与了这一过程。现在我们来到印度，我发现有一些印度产品复制自中国。”她在接受媒体采访时表示。

对于美元基金而言，未来的一大挑战就是能否捕捉到下一个“中国市场”。

想投中国的美元LP非常多

但国内九成GP都还达不到要求

美元基金在中国发展也并非一直顺风顺水。曾几何时，人民币基金碾压美元基金的声音此起彼伏。但历史总是呈螺旋式发展，最近一两年，美元基金被重新点燃。

2018 年募资寒冬下，美元基金的募集和人民币基金相比可以说是冰火两重天。投资界此前报道，去年以来本土创投对美元基金热情高涨。“很多机构想要成立公司旗下首支美元基金，有些FA也开始做美元基金了”。

今年上半年，美元基金的持续火热成为国内VC/PE市场一道特殊的风景线：

1 月 3 日，光速中国宣布完成5. 6 亿美元的新基金募集，其中包括规模为3. 6 亿美元的美元基金四期和规模为 2 亿美元的精选基金一期，这是其 2011 年独立运作以来规模最大的一期基金; 1 月 22 日，红点中国完成了 4 亿美元的红点中国美元Ⅱ期基金的募集;

4 月 8 日，源码资本完成5. 7 亿美元新基金募集; 4 月 16 日，德弘资本宣布其专注于大华区的首期美元基金“德弘资本一期”募资完成，金额超过 20 亿美元; 5 月 17 日， 盛景嘉成美国母基金完成新一期 1 亿美元基金募集……

2019 年被认为是美元基金大爆发的一年。虽然整体规模仍然低于人民币基金，但美元基金的参与主体正在不断多元化。就在不久前，钟鼎资本完成了首支美元基金的募集，资金规模达3. 65 亿，至此钟鼎资本从一家单币基金跨越到双币基金。

成立 5 年的盛山资产目前正在募集旗下第四支人民币基金。“我们目前主要做人民币基金，但也有做美元的想法。”其管理合伙人沈强说道。

沈强本人曾在硅谷管理过一支美元的基金，以当时的募资经验和教训来讲，他认为募集美元的关键是——基金投资是否足够细分。“我在医疗器械的行业里面，做过外企的高管，以及负责过亚洲的业务。对当时这些LP来讲，如果我们专注投医疗器械他们会非常理解，他知道你们这些管理团队，知道项目的机会以及风险在什么地方，包括项目当时的估值，以及退出的变化。”沈强表示。

对于大多数国内GP而言，募集旗下首支美元基金并非易事。一位美元FOF基金投资人曾直言，目前想要募美元基金的GP绝大部分可能都“没戏”。长期的业绩口碑、充分专注，有独门绝技，对于美元LP而言，这些对GP的要求一下就可以筛掉了国内万家VC/PE中的九成机构。

宓群表示，美元LP非常想投中国，但是他们只投最头部的基金，事实上，在美国，90%的风险投资回报是占少数10%的基金赚到的。

无论在哪里，回报永远是王道。从 2004 年首次正式踏入中国，美元基金经历了 15 年的积累探索，在这个新兴市场上交出了一份亮眼的风险投资答卷。未来，美元基金也将继续和这个市场共舞。

更多创投热门话题，请关注—— 2019 年 12 月3- 6 日，由清科集团联合投资界主办的第十九届中国股权投资年度论坛将于北京·中国大饭店盛大开幕。本次论坛将集结中国股权投资行业头部力量，就资本视角下从投资、趋势、策略、行业方向并融和VC/PE、CVC、国资、LP等多维视角展开深度探讨。届时邀您一同齐聚北京，迎战大浪淘金的行业变局。